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  • 分级基金:奇妙的 股衍生品

    时间:2015年12月10日 信息来源:经济网 作者:陈宗鹤 点击: 【字体:

      分级基金又叫“结构型基金”,是指在一个投资组合下,通过对基金收益或净资产的分解,形成两级(或多级)风险收益表现有一定差异化基金份额的基金品种。那么,分级基金应该如何投资?有哪些投资技巧?
     
        今年A股史无前例的牛熊起伏中,我们总能在报道上看到“分级基金”这一名词。分级基金到底为何物呢?笔者将通过易懂的方式揭开分级基金的面纱,以及最基础的分级套利操作。
     
    何为分级基金?
     
        分级基金本质上是一款基金产品。以基金公司为操盘主体,在深交所或上交所发行的股票型基金。这只股票型基金就称为母基金。但分级基金又和一般的股票型基金不同,它可以拆分为A基金与B基金,也就所谓的分级A与分级B。一般的拆分比例为5:5 。

        我们可以这样比喻,母基金为母亲,分级A为女儿,分级B为儿子。现在母亲有一笔钱(举例100份1元钱,就是100元),但母亲并不想自己投资股票理财,于是母亲将这笔钱拆分为两半,分别分给女儿和儿子,并对他们说:“你们拿这钱去投资,是亏是赢我都不管,但是我每天收盘后会计算这笔钱赚了或亏了多少。”于是母亲算的总账就是母基金每天对外公布的净值。

        现在女儿和儿子分别有了50元,但是女儿根本不会炒股,于是她跟分级B(儿子)说:“我把50元统统借给你,你拿去炒股吧,输赢都是你的。但是我有个条件,我们规定一个周期(比如一年),每到这一周期结束你要一次性付给我利息,利息规则事先说好,如年化6.25%”。所以,女儿相当于向分级B买个了固定类收益的理财产品。而理财产品到期日时儿子就必须付给女儿利息,到期日就是分级基金的定折。所以,分级基金A(女儿)也称之为稳健型基金。

        如此,分级B就拿着分级A的钱炒股,一般来说每只分级基金都有个对应的投资方向。以同瑞B为例,其参考的指数是中证200,儿子就会去投资中证200之内的成分股。如果他的运气好,第一天买入就赚了10%,即用100元赚了10元。又因为50元是分级A的,迟早要还给她,相当于分级B拥有了60元资产。所以将分级B称之为激进型基金或杠杆基金。

        母亲每天是如何算总账呢?分级A将分级B答应的年化收益率摊平到每天,来计算净值。

        分级B是拿杠杆做股票的,以股市上盈亏后剩余的钱再减掉该还给分级A今天的账单,来计算净值。

        由于母亲是5:5拆分给儿女,所以母基金的净值=(分级A净值 + 分级B净值)/2。

        下文将对分级基金的定折、上折、下折等几个概念进行举例解析。
     
    定折
     
        之前说分级B每到一个周期结束(比如1年)会一次性付给分级A一笔利息,付利息的日期即为定折日。利息以母基金的形式给予分级A。

        以富国基金的军工分级(161024)举例,富国的军工分级下次的定折日为2015年12月15日,那天以军工A (150181)的净值进行计算。假设当天军工A净值为1.05,若投资者持有10000份,母基金定折后净值为0.8。定折后持有的军工A份数不变,净值归为1。另外,投资者将得到0.05(利息),而利息的总价值则以母基金给投资者。定折后将拿到10000份净值为1的军工A和625份净值为0.8的军工分级母基金。
     
    上折
     
        定折的属性在分级基金操作中并非很重要,但这里要讲的上下折则是分级基金中为关键的属性。为什么会有上折?

        当牛市来临时,由于杠杆效应,分级B赚的钱开始多起来。这时分级B发现最开始母亲给两人一各自50元,各自的净值都为1,那我借你钱炒股杠杆是2倍。牛市来了,赚得越来越多,但分级A还是只借了50元,而分级B的杠杆变成1.25倍了。因为分级B是杠杆基金,当其赚多了后杠杆反而越来越小,似乎吃亏了。于是便规定了一个上折的条例。

        上折,也就是向上折算,是不定期折算的一种形式,按照分级基金的发行文件,当分级基金母基的净值上涨至某一价格时,分级基金将进行上折,上折是由于母基金对应的指数大幅上涨造成的,此时B份额大涨之后杠杆降低,上折后A份额和B份额的净值均回归为初始净值1,超过1的部分将以母基金的形式发放给A份额和B份额的持有人。因此,发生上折时,B份额和A份额的持有人都将获得母基份额。

        同样以富国军工举例,富国基金规定当同瑞分级母基金净值大于1.5元时触发上折。上折后,分级A与分级B净值重新变为1,而之前他们赚的多出来的钱将以同样的总价值以母基金的份额形式还给女儿与儿子。比如,散户甲拥有50份净值为1元的分级A,散户乙拥有50份净值为2元的分级B,根据前面公式母基金净值为1.5,于是触发上折。净值归1。散户甲仍拥有50份净值为1元的分级A;散户乙上折后手中则变成50份净值为1元的分级B和50份净值为1的母基金。此时,分级B的杠杆重新回到了2倍。上折完成。

        由于所持总资产不变,上折一般对投资者风险不大。若在牛市中,上折后更有利于分级B持有者的净值上涨。
     
    下折
     
        如果涨的时候分级B不满意,股市下跌时分级A就要担心了。于是为了保证分级A的本金与利息,规定了下折的条例。

        下折,也是不定期折算的一种形式,与上折正好相反,下折是当B份额的净值下跌到某个价格时(比如0.25元),为了保护A份额持有人利益,基金公司按照合同约定对分级基金进行向下折算。折算完成后,A份额和B份额的净值重新回归初始净值1,A份额持有人将获得母基份额,B份额持有人的份额将按照一定比例缩减。

        以鹏华的带路分级为例,当带路B(150274)净值跌破0.25元时,触发下折。很巧,带路B在2015年7月8日时触发过下折,当时带路B净值为0.235元。达到下折条件后必须下折,第二个工作日为下折的基准日(仍可进行交易),据公告7月9日收盘后带路B净值为0.206,带路A(150273)的净值为1.028,一带一路母基金(160638)的净值为0.617。下折后净值归1,带路A净值变为1,带路B净值变为1,一带一路母基金净值变为1,份额进行相应折算。

        又如7月9日散户甲持有带路B共1000份额,散户乙持有带路A共1000份额。折算后,散户甲变成持有206份净值为1的带路B,散户乙变成持有206份净值为1的带路A,以及822份净值为1的一带一路母基金。此时已是7月9日收盘后,所以投资者查到7月9日带路分级所有净值都为1。7月10日(周五)折算日停牌不能交易、申赎与分拆合并,7月13日(周一)恢复可正常交易。其中散户乙持有多出来的母基金仍然可分拆或赎回。

        我们看到,以净值计算的资产下折后,A与B是不变的,但为什么市场上都说下折后分级B会大量亏损呢?

        因为我们买进分级B时并非按净值买进,而是以市场价格买进的。分级A与分级B都可以在二级市场交易,但交易的价格与净值差别很大。往往由于杠杆,熊市时分级B的价格是高于其净值,我们称之为溢价;分级A价格低于其净值,称之为折价。下折一般都发生在熊市,本来买进分级B的散户们就几乎亏损状态,加上溢价下折,复牌后甚至变腰斩,损失极大。

        我们仍然以带路B下折举例:

        之前说到7月9日下折基准日带路B的净值是0.206,那其市场上收盘价为多少呢?0.43元,整整溢价了108.7%。我们再次假设,以0.43元的价格,散户甲在7月9日尾盘用43000元买入了100000份带路B。第二工作日7月10日为折算日,不可以交易。第三工作日(7月13日)复牌后散户甲持有的带路B开盘价变为1.175元(涨停价),份额变成20600份,市值变为24205元。散户甲算上涨停共损失43.7%,几乎是腰斩。

        有人会问为什么复牌后价格为1.175元?因为7月10日折算日虽然不能在二级市场交易,但基金净值还在正常变化,7月9日后盘后经折算净值变为1,7月10日带路B对应指数上涨,所以能查到7月10日的净值为1.068,我们就将该天净值设为7月10日的收盘价。由于分级B价格大多溢价,从而7月13日复牌后立即涨停,1.068元的涨停板即为1.175元。但7月14日就打开涨停下跌,买分级B的投资者下折后仍然会损失惨重。
     
    分级套利
     
        既然分级基金有分拆合并、有净值可申赎、有杠杆保守、有市场价格,就会有对应的价差,无论是折价,还是溢价,只要能形成闭环回来,就有利润。
    本文先初步介绍基础的分级套利,分为溢价套利与折价套利。
     
        1.溢价套利
     
        以2015年11月6日的招商基金煤炭分级(161724)为例:

        11月6日周五尾盘,我们可在分级基金统计的一些网站上找到数据,以集思路为例,

        煤炭A(150251)价格为0.931,煤炭B(150252)价格为1.180

        A:B为5:5,故合并后价格为1.0555;

        煤炭分级(161724)收盘后估算净值为1.0262;

        可看到分级基金合并后比净值溢价2.86%,除去申购费1%,在这个价格下有1.86%的套利空间。
     
    如何操作?
     
        场内申购煤炭分级(161724),申购一般需要2天,但很多券商在第二天可进行盲拆操作。盲拆,就是交易软件显示不能拆分,但你自己估算拆开后的份额强行按拆分按钮。比如你申购50000元煤炭母基金,当天收盘净值1.0262,计算估计能申购到 50000/1.0262=48723份母基金。尽量取整数进行拆分,我们将48700份母基金盲拆成24350份煤炭A和24350份煤炭B,剩下23份母基金到时可赎回。盲拆后,第三天就能在账户看到持有可用的煤炭A与煤炭B,即能卖出套利。
     
    溢价套利流程:

        风险:

        由于我们是在T日估算的溢价套利利润,中间有2天的操作时间,所以若中间指数暴跌很可能造成套利不成且亏损。这是要考虑在内的,所以尽量找套利空间大的分级基金以避免系统风险。
     
        2.折价套利
     
        以2015年11月6日的诺德基金诺德S300(165707)为例:

        11月6日周五尾盘,集思路数据,

        诺德300A(150092)价格为0.958,诺德300B(150093)价格为1.451;

        A:B为5:5,故合并后价格为1.2045;

        诺德S300分级(165707)收盘后估算净值为1.2211;

        可看到分级合并后比净值折价了1.36%,除去赎回费0.5%,在此价格下有0.86%的套利空间。
     
    如何操作?
     
        尾盘二级市场买进诺德300A与诺德300B(150093),买进后在收盘前操作合并分级基金。在第二天就能在账户上发现合并后持有的诺德S300母基金,然后点场内赎回。赎回将以赎回当日盘后的净值计算。第三或第四天赎回资金便能到账。
     
    折价套利流程:

        风险:

        由于我们是在T日估算的折价套利利润,中间有1天的赎回操作时间,所以若中间指数暴跌也很可能造成套利不成且亏损。相比溢价套利,折价套利由于中间只有1天不确定性,风险稍小一点,但也尽量找套利空间大的分级基金以避免系统风险。
    基本注意事项
     
        首先,分级套利最需要注意的是所购买的分级基金流动性,若整日没人交易,可能就算有套利也卖不出去。这是最大的忌讳。

        其次,深圳的母基金不能交易只能申购赎回,但上海的母基金能够交易(也有交易价格),可以当天分级合并拆分当天卖出,做到T+0。上海的分级基金拆分合并要5万份起。如何区别上海还是深圳的基金?上海的分级代码以5开头,深圳的分级代码以1开头。

        以上即是分级基金的基础概念,我们先理顺其基本结构,了解分级基金的本质,为日后投资分级基金打下基础。
     
    (陈宗鹤 心理金融学研究专家)
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