200多家中国企业为何海外上市? “扎堆儿”返乡，是何机缘？
新三板的火爆与创业板的疯长，不仅仅创造了中国资本市场的涨跌传奇，也在海外中概股中引起新一轮骚动。以暴风科技、百合网等为代表的VIE架构公司，纷纷通过私有化退市，回归国内上市。还有更多互联网创新企业，也在积极谋划拆除VIE架构，回归中国资本市场。有创投人士统计，由于国内对创新公司包容性逐渐增强，未来两三年将可能有近千家未上市公司计划拆除VIE架构回国内上市。使用特殊股权结构走出国门的这些企业，如今“扎堆儿”返乡，是何机缘？
200多家中国企业为何海外上市?
据不完全统计，在纽约证券交易所和纳斯达克上市的200多家中国企业中，有95家使用VIE架构。从新浪、网易、百度到携程、盛大、优酷，再到唯品会、去哪儿、汽车之家，以及上市不久的京东、阿里巴巴，说它们是“墙内开花墙外香”一点都不过分，它们在太平洋彼岸的美国资本市场获得青睐的同时，赚中国人的钱去给国外股民分红。中概股们，肥水全流外人田了？
当记者把这个问题抛给5月份刚拆完VIE架构归来的百合网CEO田范江时，他多少觉得有点委屈，“在海外上市是一种迫不得已的选择，中国公司在外国资本市场上市本来就不正常，但当时国内对上市企业有盈利要求，而互联网企业往往在快速发展的时间段并不具备盈利能力。”
但当时的美国资本市场，并未对上市企业的利润做太多要求，其看重的是企业未来的成长潜力。田范江感慨，“同比国内，即使盈利要求达到了，审批制度周期也太长，在过去长达两年左右的时间，一家IPO企业都没有。这意味着企业做得再好都没有用，加上当时国内资本市场也不太活跃，所以当时绝大多数互联网企业都选用VIE架构去了海外”。
相对于美国市场，国内上市制度的包容性不足也将很多企业推出家门，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新向《经济》表示，“国内的上市制度还是服务于传统企业的，对互联网企业服务不足，定价能力也不足，美国的注册制具有宽松性、多样化的上市标准，IPO效率也比较高。”
抛开政策因素，信达证券研发中心副总经理刘景德对《经济》记者解释，还有一种原因是大股东的权利选择，不管是第一大股东还是第二大股东，都更倾向于境外上市，认为国际上影响更大一些。
除此之外，很多企业还面临着资金问题，互联网企业在早期发展过程中需要长期且较大金额的资金投入，而早期国内的风投和私募行业成熟度还比较低，对互联网企业的支持不够，境外成熟的财务投资者在此过程补了缺。一旦资金短路，就扼住了企业的命脉，因此搭建VIE架构在海外上市成为主要的路径。
正在拆解VIE回归的融360 CEO叶大清表示，“当初去海外上市也是因为在中国融不到钱，前些年，国内资本市场低迷，很难收到大额的融资。”
对此，田范江也表示赞同，最初，国内投资人对于互联网产业看不太懂，很少投资于此，国内的资本市场也很难接受互联网公司在国内上市。“这导致我们如果一开始就接受了海外资金，就很难在国内上市，这受制于我国ICP牌照对外资准入、境外返程投资等方面的限制。”
基于中国国情的企业业务在海外被低估
而这些漂洋过海的企业，在外的日子其实并不好过。刘景德表示，由于财务制度、经营理念等方面和国内情况不同，互联网企业在国外刚开始也会受到一些歧视，股价表现不会太好，例如网易当时以跌破发行价上市，“一些中资概念股票也会受到机构的抛售，这是国内企业不适应的表现。”田范江回忆称，“当时有一种离家出走的感觉，因为那里没有人知道你在中国做过什么，没有人看得起你，所以受到很多歧视。”
同时，国外的监管一点也不比国内宽松。董登新透露称，很多知名公司在境外上市时，他们的高管都曾感叹，没想到国外对上市企业的监管比国内严这么多。甚至有些企业后悔到国外上市，因为这种高效的监管变成了他们长期的压力。
由于VIE架构企业业务主要在国内，因此到海外上市，自然会出现一些水土不服的现象。另一方面，叶大清表示，国外的机构投资者、个人投资者对中国的公司不够了解。比如一些“互联网+”的创新模式，完全基于中国国情。以融360为例，其“金融垂直搜索模式”在欧美没有现成样本，因为欧美的金融体系先于互联网很多年，当互联网兴起时其金融体系已经非常成熟，美国老百姓通过Google可以直接搜索、申请金融产品，而中国的国情决定了需要有金融垂直搜索这种业态。融360的业务本身是一种创新，这也会导致一些水土不服。
另外，叶大清也表示，“美国的经济周期与中国的经济周期不同步，有可能中国的公司在国内可高速发展，但因为美国当时正处在不好的经济周期，美国投资人缺钱，从而导致一些中国好公司在美股被低估。”
国内外估值之间的巨幅差异导致众多企业回归
作为较早在美国上市的中国概念板块，上市对很多公司均是一段“光荣与梦想”的历程，一度在纳斯达克敲钟都是一种阶段成功的标志。然而，随着A股市场的火热，A股的财富效应显然大于中概股。
证监会主席肖钢此前曾透露，证券法修订稿将取消企业上市盈利指标。这对那些拥有新业态、新模式的互联网企业来说，无疑意味着砍掉了上市途中的“拦路虎”。监管部门也频频向互联网企业抛出橄榄枝，叶大清向《经济》记者表示，互联网公司从背井离乡到回归A股，是中国资本市场日渐强大的标志，也是中国改革推动的优势，“监管层高度看好互联网金融对于小微企业贷款等普惠金融方面起到的价值，并且通过一些举措放松国内上市门槛，使得互联网金融公司能够获得更好的融资环境。”
行政管制有所放松，甚至交易所和证监会都提出亏损的企业也可以上市，对此，董登新认为，“监管层也认识到优秀的公司流失，是源于我国的IPO标准过于死板单一，所以现在也在慢慢学会包容、开放，这也表明了监管层的一个非常强烈的信号，欢迎在境外上市的高成长企业回归。”
不但如此，国内外估值之间的巨幅差异也让不少已在海外上市或者拟在海外上市搭建了VIE结构的企业看红了眼。
作为成功拆除VIE架构回归A股的典范，暴风科技CFO毕士钧对此也表示满意，“如果选择国内上市，在品牌、市场推广上对公司来说都有一个比较大的提升，所以估值是大家选择在国内上市的重要考量因素”。
国内资本市场的庞大规模，在国际上也造成了很大的影响力，刘景德认为，较高的估值，可能和国内大牛市有一定的关系，考虑到中国股市未来非常好的预期，众多企业也希望能够回归国内资本市场。
同时，随着中国的资本市场变得活跃起来，对于互联网企业的认知也随之高涨，政策变得越来越灵活。“新三板是一个伟大的创举，国内市场的大门已经在开放，所以要抓住这个机会。加上我们的客户都是在国内，如果还在国外上市对我们本身也是一个巨大的损失。”田范江说。
毕士钧也对《经济》记者表示，“暴风科技的品牌、用户和客户，都是在国内，选择在国内上市，肯定能够得到市场的认可，所以我们当时决定一定要拆VIE回来，和预想的一样，回来也的确很受到国内市场的欢迎”。
毕士钧还表示，除了近年来市场环境发生的改变，真正发生变化的是，国内的资金成熟了，也逐步认可了互联网企业，投资者也逐渐懂得了互联网企业的价值，“无论是一级市场，还是二级市场都具备了这样的条件，这个时候万事具备只欠东风，‘东风’是指监管层政策的落实，目前在政策没有落实的情况下，大家依然采取在现有的框架下，拆分VIE的模式来回归”。
除了上述宏观层面的原因外，董登新认为，推动这轮拆VIE大潮的动力，也有一种“监管套利”冲动。“国内的监管现状，使我们的企业在更多把精力放在上市IPO的公关上，上市之后好像是‘一了百了’只管筹钱，这让境外上市公司非常羡慕。”田范江还表示，中国鼓励创新的趋势，使得资本市场在促成全民的财富增长和激活实体经济方面有一种推动力，“我觉得至少对于很多的互联网公司来讲，在现在这种多层次的资本市场，上市机会很大，可能将来企业都不会再舍近求远，会选择在国内资本市场去上市”。
200多家中国企业为何海外上市?
据不完全统计，在纽约证券交易所和纳斯达克上市的200多家中国企业中，有95家使用VIE架构。从新浪、网易、百度到携程、盛大、优酷，再到唯品会、去哪儿、汽车之家，以及上市不久的京东、阿里巴巴，说它们是“墙内开花墙外香”一点都不过分，它们在太平洋彼岸的美国资本市场获得青睐的同时，赚中国人的钱去给国外股民分红。中概股们，肥水全流外人田了？
当记者把这个问题抛给5月份刚拆完VIE架构归来的百合网CEO田范江时，他多少觉得有点委屈，“在海外上市是一种迫不得已的选择，中国公司在外国资本市场上市本来就不正常，但当时国内对上市企业有盈利要求，而互联网企业往往在快速发展的时间段并不具备盈利能力。”
但当时的美国资本市场，并未对上市企业的利润做太多要求，其看重的是企业未来的成长潜力。田范江感慨，“同比国内，即使盈利要求达到了，审批制度周期也太长，在过去长达两年左右的时间，一家IPO企业都没有。这意味着企业做得再好都没有用，加上当时国内资本市场也不太活跃，所以当时绝大多数互联网企业都选用VIE架构去了海外”。
相对于美国市场，国内上市制度的包容性不足也将很多企业推出家门，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新向《经济》表示，“国内的上市制度还是服务于传统企业的，对互联网企业服务不足，定价能力也不足，美国的注册制具有宽松性、多样化的上市标准，IPO效率也比较高。”
抛开政策因素，信达证券研发中心副总经理刘景德对《经济》记者解释，还有一种原因是大股东的权利选择，不管是第一大股东还是第二大股东，都更倾向于境外上市，认为国际上影响更大一些。
除此之外，很多企业还面临着资金问题，互联网企业在早期发展过程中需要长期且较大金额的资金投入，而早期国内的风投和私募行业成熟度还比较低，对互联网企业的支持不够，境外成熟的财务投资者在此过程补了缺。一旦资金短路，就扼住了企业的命脉，因此搭建VIE架构在海外上市成为主要的路径。
正在拆解VIE回归的融360 CEO叶大清表示，“当初去海外上市也是因为在中国融不到钱，前些年，国内资本市场低迷，很难收到大额的融资。”
对此，田范江也表示赞同，最初，国内投资人对于互联网产业看不太懂，很少投资于此，国内的资本市场也很难接受互联网公司在国内上市。“这导致我们如果一开始就接受了海外资金，就很难在国内上市，这受制于我国ICP牌照对外资准入、境外返程投资等方面的限制。”
基于中国国情的企业业务在海外被低估
而这些漂洋过海的企业，在外的日子其实并不好过。刘景德表示，由于财务制度、经营理念等方面和国内情况不同，互联网企业在国外刚开始也会受到一些歧视，股价表现不会太好，例如网易当时以跌破发行价上市，“一些中资概念股票也会受到机构的抛售，这是国内企业不适应的表现。”田范江回忆称，“当时有一种离家出走的感觉，因为那里没有人知道你在中国做过什么，没有人看得起你，所以受到很多歧视。”
同时，国外的监管一点也不比国内宽松。董登新透露称，很多知名公司在境外上市时，他们的高管都曾感叹，没想到国外对上市企业的监管比国内严这么多。甚至有些企业后悔到国外上市，因为这种高效的监管变成了他们长期的压力。
由于VIE架构企业业务主要在国内，因此到海外上市，自然会出现一些水土不服的现象。另一方面，叶大清表示，国外的机构投资者、个人投资者对中国的公司不够了解。比如一些“互联网+”的创新模式，完全基于中国国情。以融360为例，其“金融垂直搜索模式”在欧美没有现成样本，因为欧美的金融体系先于互联网很多年，当互联网兴起时其金融体系已经非常成熟，美国老百姓通过Google可以直接搜索、申请金融产品，而中国的国情决定了需要有金融垂直搜索这种业态。融360的业务本身是一种创新，这也会导致一些水土不服。
另外，叶大清也表示，“美国的经济周期与中国的经济周期不同步，有可能中国的公司在国内可高速发展，但因为美国当时正处在不好的经济周期，美国投资人缺钱，从而导致一些中国好公司在美股被低估。”
国内外估值之间的巨幅差异导致众多企业回归
作为较早在美国上市的中国概念板块，上市对很多公司均是一段“光荣与梦想”的历程，一度在纳斯达克敲钟都是一种阶段成功的标志。然而，随着A股市场的火热，A股的财富效应显然大于中概股。
证监会主席肖钢此前曾透露，证券法修订稿将取消企业上市盈利指标。这对那些拥有新业态、新模式的互联网企业来说，无疑意味着砍掉了上市途中的“拦路虎”。监管部门也频频向互联网企业抛出橄榄枝，叶大清向《经济》记者表示，互联网公司从背井离乡到回归A股，是中国资本市场日渐强大的标志，也是中国改革推动的优势，“监管层高度看好互联网金融对于小微企业贷款等普惠金融方面起到的价值，并且通过一些举措放松国内上市门槛，使得互联网金融公司能够获得更好的融资环境。”
行政管制有所放松，甚至交易所和证监会都提出亏损的企业也可以上市，对此，董登新认为，“监管层也认识到优秀的公司流失，是源于我国的IPO标准过于死板单一，所以现在也在慢慢学会包容、开放，这也表明了监管层的一个非常强烈的信号，欢迎在境外上市的高成长企业回归。”
不但如此，国内外估值之间的巨幅差异也让不少已在海外上市或者拟在海外上市搭建了VIE结构的企业看红了眼。
作为成功拆除VIE架构回归A股的典范，暴风科技CFO毕士钧对此也表示满意，“如果选择国内上市，在品牌、市场推广上对公司来说都有一个比较大的提升，所以估值是大家选择在国内上市的重要考量因素”。
国内资本市场的庞大规模，在国际上也造成了很大的影响力，刘景德认为，较高的估值，可能和国内大牛市有一定的关系，考虑到中国股市未来非常好的预期，众多企业也希望能够回归国内资本市场。
同时，随着中国的资本市场变得活跃起来，对于互联网企业的认知也随之高涨，政策变得越来越灵活。“新三板是一个伟大的创举，国内市场的大门已经在开放，所以要抓住这个机会。加上我们的客户都是在国内，如果还在国外上市对我们本身也是一个巨大的损失。”田范江说。
毕士钧也对《经济》记者表示，“暴风科技的品牌、用户和客户，都是在国内，选择在国内上市，肯定能够得到市场的认可，所以我们当时决定一定要拆VIE回来，和预想的一样，回来也的确很受到国内市场的欢迎”。
毕士钧还表示，除了近年来市场环境发生的改变，真正发生变化的是，国内的资金成熟了，也逐步认可了互联网企业，投资者也逐渐懂得了互联网企业的价值，“无论是一级市场，还是二级市场都具备了这样的条件，这个时候万事具备只欠东风，‘东风’是指监管层政策的落实，目前在政策没有落实的情况下，大家依然采取在现有的框架下，拆分VIE的模式来回归”。
除了上述宏观层面的原因外，董登新认为，推动这轮拆VIE大潮的动力，也有一种“监管套利”冲动。“国内的监管现状，使我们的企业在更多把精力放在上市IPO的公关上，上市之后好像是‘一了百了’只管筹钱，这让境外上市公司非常羡慕。”田范江还表示，中国鼓励创新的趋势，使得资本市场在促成全民的财富增长和激活实体经济方面有一种推动力，“我觉得至少对于很多的互联网公司来讲，在现在这种多层次的资本市场，上市机会很大，可能将来企业都不会再舍近求远，会选择在国内资本市场去上市”。