巨头抱团， 资本寒冬 来袭？
互联网终结烧钱
“如果不是‘资本寒冬’，我们的估值可能是现在的两倍。相对于天使时期的估值，那就是十倍的增长。”魔力学院创始人张海霞接受《经济》记者采访时说。
魔力学院是一支专注于智能教学的创业团队，2014年9月，他们拿到了九合创投数百万元的天使投资，到今年7月，魔力学院的用户数量超过4万，张海霞和她的团队认为有必要继续寻找Pre-A轮融资，为下一步发展布局。然而，与天使时期大把投资人“抢着投”的热烈环境相比，这一轮融资显然辛苦得多。“去年3分钟搞定，今年3个月。这就是区别。”
投资放缓，估值普遍遭腰斩
对于投融资环境的变化，小饭桌创业课堂财务顾问团队负责人刘琼岭也深有体会。作为面向初创企业创业者的服务平台，小饭桌自2014年5月正式开课，并在北京、上海、深圳、杭州、成都、厦门等城市开展了多期免费的创业课堂，面对面服务了上万名创业者。截至今年11月，小饭桌深度服务了超过3000名桌友，其中300多个创业团队成功拿到融资。
刘琼岭告诉《经济》记者：“去年比较好的时候，A轮项目一般能够融到四五百万美元，大一点项目甚至可以拿到五六百万美元。但是今年，融资金额可能就在三百万美元左右。如果稀释的股份相同，其实相当于估值腰斩了。”
更可怕的是，投资人正在互相传递负面情绪。“其实，对于很多项目，投资人也很难判断到底行不行得通。但对于同一个项目，在牛市的时候，大家满眼看到的都是机会；而在熊市的时候，投资人就会变得更加谨慎，可能满眼看到的都是风险。”刘琼岭说。
在她看来，这些负面情绪导致的一个直接后果是，投资机构做决策的周期明显变长。“很多机构都不太出手了。比如，以前一个月投资10个项目，现在一个月只投资2个，只有以前的20%-30%。”受此影响，一些创业公司无奈解散团队，另一些则和其他团队一同“抱团取暖”、资源共享。“还有一些人想出来创业，但是听说资本市场不好，又推迟了创业计划。整体上看，投融资速度确实有所放缓。”
刘琼岭的判断得到了诸多数据的佐证。清科集团旗下私募通数据显示：2015年10月国内共发生投资案例219起，其中177起案例披露了投资金额，总投资额19.65亿美元，案例数环比减少35.59%，同比减少29.58%；金额环比减少67.78%，同比减少30.54%。清科研究中心认为，即便考虑到国庆节假期的影响，投资市场的表现较9月仍呈现出下滑趋势，尚未走出“寒冬”。
并购频频，巨头也要“抱团取暖”
在这样的大背景下，互联网巨头们频繁的并购动作格外引人注目。
10月26日，携程和去哪儿宣布合并。据披露，携程与百度达成了一项股权置换交易：百度将拥有25%的携程总投票权，而携程将拥有45%的去哪儿总投票权。至此，中国最大的在线旅游巨头诞生了。
实际上，早在今年6月，去哪儿在发布财报的同时就披露了收到携程主动收购所有流通股的邀约，并于6月1日书面拒绝了该提议；携程方面立即反唇相讥，称收购谈判是去哪儿网主动接触的，而基于去哪儿网最近的业绩表现和公司行为，携程不再有与去哪儿网继续探讨可能的投资机会的兴趣，并终止了相关谈判。
众所周知，尽管携程和去哪儿是国内在线旅游领域无可争议的两大巨头，但两者却由于产品严重同质化、久陷“价格战”而长期处于亏损状态——老大携程赢了名号，在2014年亏损1.51亿元，老二去哪儿的亏损额更是高达18.4亿元。
但在去哪儿网大股东百度的居中撮合下，两大巨头终于开启了艰难整合。分析人士称，这一交易将减少双方因竞争产生的资源消耗，降低行业的无序竞争。更有人将其与滴滴快的、美团点评、58赶集等互联网企业的并购动作联系起来，指出巨头们之所以纷纷选择强强联合，正是为了在“资本寒冬”中“抱团取暖”。
其实，不论是阿里巴巴和腾讯联合推动的美团点评合并，还是腾讯和百度操盘的58赶集重组，抑或是阿里巴巴和腾讯主导的滴滴快的整合，“都体现了BAT（即百度、阿里巴巴和腾讯）在互联网全产业链的战略渗透”，BAT精英俱乐部创始人、阿里系资深创业人沈奇良接受《经济》采访时说。
几年光景，BAT在充分竞争的市场中形成了寡头垄断，稳稳分食着中国互联网产业的蛋糕。尽管业界一直不乏对于垄断市场侵蚀消费者利益的忧虑，但在武汉科技大学金融证券研究所所长董登新看来，这种自然集中会促使行业的转型升级，同时也会淘汰一部分低端、过剩产能，有利于行业健康发展。
而从产业发展的历史趋势看，巨头合并也是一个必然的结果。高德前副总裁、天使投资人、呱呱洗车董事长郄建军告诉《经济》记者：“与传统产业不同，互联网的竞争过于激烈，‘价格战’非常惨烈，内耗也很大。因此，双寡头的局面都很难形成，更可能的结果是每个行业只有一家巨头。”
58同城市场部的一位工作人员告诉《经济》记者，与赶集网合并前，由于竞争激烈，其投放网络广告的价格常常翻倍。“一个普通的网站链接广告，本来100万元就能够谈成。但只要遇到对手竞争，价格通常会翻上数倍。”更有甚者，58同城和赶集网的销售人员为了争取商家、客户，常常要安排一大笔经费用于送礼、请吃饭，导致二者利润率均出现了大幅下降。
大量重复的投入和“烧钱”却遭遇对手同样的迎击，有限的市场竞争在棋逢对手的情形下显得异常激烈。价格战打得越久，项目的投资回报率就越低，58赶集如此，美团点评如此，滴滴快的也是如此。
有鉴于此，沈奇良认为，巨头们之所以纷纷选择抱团，其实正是对前期投资失误的一种纠正：耗费大量资金才走到了今天的体量和规模，为了继续生存下去，必须进行整合。
“投资人给你10亿美元，‘烧’完以后你又来要钱，什么时候是头？什么时候可以赚钱？如果没有现金流，资本的耐性是有限的，它会撮合你们合并。”今日资本创始人兼总裁、58同城和大众点评的投资人徐新谈到企业合并时如是说。
刘琼岭也分析指出，大量并购的出现其实是产业成熟、结束“烧钱”的标志。“滴滴快的、美团点评等行业巨头的崛起，其实都是缘于移动互联网和智能手机的普及。在2010年和2011年，手机使用量增幅非常显著，这两年已经开始逐渐下行，整个市场趋于成熟和饱和。在这种情况下，继续‘烧钱’只会伤害投资人的利益，甚至会影响企业未来的融资，美团和大众点评就是这样。投资人已经开始不认可‘烧钱’的模式了，那为什么不合在一起呢？”
投资人不差钱，看好明年市场
巨头尚且倍受质疑，依赖“烧钱”模式谋求融资的中小型项目团队更是遭遇了前所未有的审视。
“据我了解，现在有很多美容类的APP和一些O2O项目正在寻求融资。我们仔细考量之后发现，尽管这些项目的用户量、日活量等数据表现不错，但其中的很多项目根本不具有投资价值。”景良投资执行董事陶峰接受《经济》记者采访时指出，这些公司前期投入了大量资金“烧钱”，获得了相当可观的用户量和日活量，但往往缺乏有效的商业模式和盈利支撑。如果是在牛市情况下，投资者认为可以借助股价上涨获利退出，这些项目还融资有望；但在熊市中，投资者看不到退出机制，它们的融资就会非常困难。
“今年上半年，所有跟互联网相关的股票都涨得太高了，其中非理性的成分非常大。”长期从事TMT领域投资的某资深投资人告诉《经济》记者，非理性繁荣的资本市场催生了大量泡沫，大大抬高了部分创业项目的估值。
而今年6月股灾发生后，二级市场出现了深度跌幅，这一趋势迅速向一级市场传导。投资人受到了刻骨铭心的伤害，短期内的投资决策趋于谨慎，开始向理性状态回归。投资人的投资意愿降低，大家普遍认为出现了“资本寒冬”。
“投资人恢复理性之后，往往更愿意选择一些有盈利能力或者真正服务实体经济的项目和标的进行投资。”上述投资人说，在这种情况下，短期内没有现金流的、纯“烧钱”模式的项目融资会比较困难。而据媒体公开报道，目前已有数千家O2O企业因此倒掉。
“但是我个人认为，这个‘寒冬’其实也没有那么‘寒’。最主要的原因是，整个国家还在经济结构转型的过程中，需要一个相对稳定、适当有一点泡沫的资本市场。因此，尽管钢铁、水泥等传统产业可能将会长期处于发展放缓的状态，但是代表了未来发展方向的新兴经济还是将呈现出较强的弹性和恢复力。”他说。
货币环境宽松，投资人手里不差钱
而在另外一些投资人看来，当下的资本市场依然十分火热。“不管是风险投资、挂牌上市，抑或是大公司之间的并购重组，我们自己感觉都是越来越火热，没有任何‘寒冬’的迹象。”中新融创现代农业事业部投资总监马力说，全球来看，仍然处于货币宽松的周期内，国内环境也不例外。
而在二级市场出现资本异动后，“尽管投资人的投资意愿非常低，但部分好项目的估值其实越来越高，也越来越难谈”，马力认为，这一迹象也说明目前远远不是“资本寒冬”。
董登新对此深以为然。他告诉《经济》记者，中国的资本市场并不差钱，而是缺乏好的投资项目。“我认为这不是资本荒，更不是‘资本寒冬’，而是‘项目荒’。”
与此同时，互联网巨头近期频繁的并购重组动作，在马力看来，也正是资本高度活跃的表现。“钱多了，肯定要找地方出。要么是投资实业，要么配置大宗资产。而在实体经济表现不好的时候，大量的存量资金必然会流向资本并购，龙头企业也因此能获得更好的机会和资源进行横向或纵向的整合。”
不过，并购重组的风险极高，从披露的案例看，7成以上的并购重组并不成功。“一般来讲，企业和它们背后的资本肯定是在有利可图的时候才会去做并购。什么时候有利可图呢？那就是整个下游水涨船高，二级市场有人埋单的时候。”马力说。
二级市场确实十分买账。在携程和去哪儿合并的消息公布后，携程股价每股应声上涨22%，收于创纪录的90.78美元；去哪儿每股上涨7.9%，至42.65美元，是8月10日以来最高收盘价，成交量接近3个月日均成交量的17倍；高盛也将两只股票的评级均上调至买入。
明年市场环境相对乐观
尽管受访对象对于当下是否处于“资本寒冬”的认识各不相同，但不约而同的是，他们对于明年的资本环境均保持着相对乐观的态度。
“2014年是资本市场非常疯狂的一年。但是，所有基金手里的资金是有限的，不可能无限疯狂下去。实际上，在今年上半年，不少基金已经开始恢复理性。但由于今年上半年的A股市场表现不错，一些基金又开始疯狂。不过，6月股价大幅下跌的趋势很快传导到了一级市场，七八月的投资情况已经开始变冷，之后更是越来越冷。”刘琼岭分析认为，一方面股市逐渐回调，另一方面投资人手里还有大量资金亟待投出，“我对明年的市场，还是相对看好的。到目前为止，我没有看到让这个‘寒冬’持续很久的因素。”
而在马力看来，如果美联储加息，这将是一个很值得警惕的信号。“加息会引起海外资金的回撤，特别是美元基金，进而引起整个货币市场的变动。但我觉得，加息的概率非常低，更可能的是维持不降息，至少到现在，我还没有看到不好的迹象。”
北京工商大学经济学院教授胡俞越接受《经济》记者采访时则强调，对于资本市场走向的判断不宜盲目乐观。
“由于股灾影响很大，主板市场、三板市场以及PE、VC等投资都非常谨慎，监管也比以往更加严格。而从宏观层面看，中国经济增速依然处在下行通道，全球经济也复苏乏力。国内外经济形势会让投资变得更为谨慎。与此同时，整个股市经历了70多天的暴跌，虽然也在逐渐回暖，但由于投资者的信心还没有完全恢复，不宜盲目乐观。”胡俞越预计，明年春天“两会”可能会释放一系列的政策利好。特别是“十三五”规划中的“创新发展”正式确立后，资本市场的情况将会有所好转。
如何度过资本寒冬？
曾经获得资本疯狂追逐、又在融资放缓之初被资本所抛弃的O2O们，用被它们快速“烧”掉的大量资金给所有的资本玩家们上了一课。在这其中，名噪一时的O2O洗车平台e洗车的诞生和关闭，值得诸多创业者和投资人借鉴与反思。
凭借2000万美元融资和疯狂“烧钱”，e洗车在短时间内便成长为全国最具规模的移动互联网洗车平台。其官方数据显示：在今年早期，e洗车日均新增用户量超过两万；洗车员平均月薪8000元，多者甚至能够达到1.2万元。然而今年10月，e洗车却突然遭到关停。
据其离职员工透露，由于业务发展过快，补贴过高，e洗车一度资金紧张。今年5月，e洗车裁掉了大量在薪资负担中占比较重的研发和商务拓展人员。
与此同时，在烧掉2000万美元之后，e洗车的下一轮融资仍然遥遥无期，不得不关停业务。
而A轮融资额仅为e洗车一半的呱呱洗车却生存了下来。其董事长郄建军在接受《经济》记者采访时表示，呱呱洗车已经获得Pre-B轮一亿元的融资。相较之下，呱呱洗车采取的商业模式和注重现金流的做法或许更加经得起市场的考验。
创业者：确定核心价值，放弃“流血用户”
记者了解到，e洗车的商业模式并不是单一的洗车业务，而是试图用低价等优势吸引客户，继而将其导流到汽车保养、汽车美容和汽车保险等多项增值服务以实现盈利。但事实上，这是一个十分艰难的过程。即便能够实现转化，转化率也会非常低。e洗车的洗车用户中，选择保养行为的转化率仅在5%-6%。即便洗车平台拥有千万级别的用户，但在其他业务上，每天可能只有十几单甚至几单而已。
而郄建军则认为：“洗车很讲究体验。洗车业务只有真正了解消费者需求，提供优质服务，才能体现对用户的价值。”
他指出，形成一门生意需要商家自己运转起来，也要有核心竞争力。到目前，只专注于洗车本身的呱呱洗车已积累了数十万付费用户，其中真正有刚性需求的消费者并没有因为价格上涨而流失。
魔力学院创始人张海霞也告诉《经济》记者，回顾诸多在“资本寒冬”中倒下的项目团队，一个共性问题就是缺乏核心产品和核心竞争力。
作为互联网行业内少见的极致追求内容的创业团队，张海霞对于魔力学院的产品价值非常自信。“从一开始，我们想做的就是一个价值沉淀特别深的产品，产品本身的价值就大到用户一定要付费。”
正因如此，张海霞笑言，尽管“资本寒冬”让她失去了随着资本泡沫起舞的机会，但却极大地提高了团队执行力。“大家一听，‘寒冬’要来了，好多项目都快死了，赶紧干活。我们开始做收费的课程，开始尝试新的商业模式、摸索服务流程，终于从情怀里走出来开始赚钱了。”
记者注意到，魔力学院上线的GMAT语法就是一门收费课程，标价998元。张海霞介绍说，这其实是技术团队对于收费模式和流程的一个测试，“但让我们没想到的是，居然真的有用户开始付费了，这也说明，产品真的很重要”。
张海霞预计，在相当长一段时间内，宏观经济增速将会持续走弱，但这对于她的团队来说，恰恰是个好消息。“一方面，政府一定会释放政策红利继续鼓励创新创业；另一方面，经济环境不佳的时候，企业不招人、学生找不到工作，大家很可能会继续投资教育，提高自己的竞争力，来竞争有限的岗位，这样一来成为我们用户的概率就会变大。”
36氪联合创始人周尤接受《经济》记者采访时表示：“在市场形势不好的时候，企业要更加做好核心路径和核心模式，不宜过度分散资源。与此同时，把核心业务放在和长期商业价值相关的部分，也将增强投资人的信心。”
在武汉科技大学金融证券研究所所长董登新看来：“目前，VC、PE期待的是高成长性的原创项目，甚至是具有颠覆性的高端创新项目。因此，对于企业来说，关键在于认清自身的实力和优势，挖掘出有效的商业运营和合理盈利模式，加强核心竞争力，才能吸引外部资本，度过所谓的‘资本寒冬’。”
小饭桌创业课堂财务顾问团队负责人刘琼岭则指出，创业者不应该是为了创业而创业，而应该考虑清楚产品的附加值到底是什么。“我会给这个行业带来什么？有没有信息更对称化？有没有做一些新的变革……长期来看，创业者收入的资金就是他们对于产品附加值的定价。附加值高的收入就更多，附加值少就更容易受到外部环境的影响。”
更重要的一点是，在当下的资本环境中，企业不应该再用纯粹的补贴追求规模。“那些冲着补贴来的人，也就是所谓的‘流血用户’，并没有忠诚度。在‘寒冬’的时候，企业应该更少地抓这批用户，或者干脆放弃他们，而应该着重筛选出对你的产品依赖性更强、愿意付钱的用户。”刘琼岭说。
项目团队：投靠BAT
一步领先，步步领先。经过十余年的资本和企业运营积累，百度、阿里巴巴和腾讯这三大互联网巨头聚集了难以想象的资源和人才。尽管市场吹来的寒风让BAT不同程度地减少了用工需求，但不可否认的是，投奔BAT等具有极高现金流和估值的互联网公司仍不失为在“寒冬”中挣扎的项目团队的最佳选择之一。
今年1月，百度宣布收购人人所持的全部糯米网股份；2月，阿里巴巴11亿美元现金收购高德余下的72%的股份，腾讯买下大众点评20%股份的消息也尘埃落定。从这一系列产业布局看，BAT剑指生活服务业的意图愈发明显。
对此，BAT精英俱乐部创始人、阿里系资深创始人沈奇良表示，除非找到新的模式，证明其商业价值，否则最终这些生活服务业公司可能无法独立形成产业。他认为，从公司内部进行变革也比较困难，因为其中牵扯利益很多，而资本总是倾向于出口，重新整合，再次找到新的商业模式的风险依然存在。
但对于BAT而言，情况就不同了。这是因为，BAT本身也需要通过并购加固企业核心优势。这样看来，创业者不仅可能被BAT增持，甚至可能在团队和产品具备优势的情况下被BAT全资收购，获得发展的第二春。
“并购是找死，不去并购是等死。但找死可能成功，不去并购可能就没你的事了。”参与腾讯收购盛大文学的财务顾问汉能投资CEO陈宏曾如是描述他的客户。
伴随着互联网产品的不断升级和刷新，对于创业项目出售时机的要求也愈加严苛。况且，“资本寒冬”的来临使得许多创业公司在多轮融资之后几乎丧失了溢价空间，即便上市也只能取得有限的增长。在回报近似的情况下，选择风险更低也更为便捷的出售方式，不失为一种合理选择。
投资人：更加耐心，更加专业，更加独到
在“资本寒冬”中，部分投资机构受到的伤害并不亚于亟需融资的项目团队。
“上半年过于激进的、在高点投入比较多的、用杠杆的投资机构，都可能会在本轮‘寒冬’中受到比较大的影响。而上半年保留现金流的，到现在就可以比较从容地做投资了。”长期从事TMT领域投资的某资深投资人士说。
张海霞则告诉《经济》记者，尽管她遇到了不少相当优秀的投资人，但她所接触的大部分投资人，要么跟随相对知名的投资机构做出投资，要么依赖运营数据评判某一个产品的价值。“用户量有多少、日活有多少、留存怎么样，都是依靠这些指标来判断。但一般来讲，用户数据表现特别好，基本上暗示着这个行业已经很成熟了。”
她引用美国学者埃弗雷特·罗杰斯的创新扩散理论指出，任何新鲜事物的发展轨迹都遵循着一套固定的逻辑。“创新者推出新事物之后，只有少数人会率先尝试。因为太新的事物，大多数人是接受不了的。这些早期的少数人帮助创新者推广之后，才会扩散到大众。这是一个必然的过程。我觉得投资人应该比我懂这些，但我所接触的大部分投资人，还是在通过数字做判断。”
董登新也指出，当前的投资市场过于功利。“VC和PE都已经形成了在不冒太大风险的情况下赚‘快钱’的习惯，但是现存的优质项目太少，尤其缺乏可以马上IPO的项目。”他说，“赚快钱”的时代可能已经过去，互联网企业野蛮扩张的态势也已经告一段落，VC和PE需要以更加专业和独到的眼光关注并挖掘原创项目，这也是资本市场与创业形势共同成长的过程。
“如果不是‘资本寒冬’，我们的估值可能是现在的两倍。相对于天使时期的估值，那就是十倍的增长。”魔力学院创始人张海霞接受《经济》记者采访时说。
魔力学院是一支专注于智能教学的创业团队，2014年9月，他们拿到了九合创投数百万元的天使投资，到今年7月，魔力学院的用户数量超过4万，张海霞和她的团队认为有必要继续寻找Pre-A轮融资，为下一步发展布局。然而，与天使时期大把投资人“抢着投”的热烈环境相比，这一轮融资显然辛苦得多。“去年3分钟搞定，今年3个月。这就是区别。”
投资放缓，估值普遍遭腰斩
对于投融资环境的变化，小饭桌创业课堂财务顾问团队负责人刘琼岭也深有体会。作为面向初创企业创业者的服务平台，小饭桌自2014年5月正式开课，并在北京、上海、深圳、杭州、成都、厦门等城市开展了多期免费的创业课堂，面对面服务了上万名创业者。截至今年11月，小饭桌深度服务了超过3000名桌友，其中300多个创业团队成功拿到融资。
刘琼岭告诉《经济》记者：“去年比较好的时候，A轮项目一般能够融到四五百万美元，大一点项目甚至可以拿到五六百万美元。但是今年，融资金额可能就在三百万美元左右。如果稀释的股份相同，其实相当于估值腰斩了。”
更可怕的是，投资人正在互相传递负面情绪。“其实，对于很多项目，投资人也很难判断到底行不行得通。但对于同一个项目，在牛市的时候，大家满眼看到的都是机会；而在熊市的时候，投资人就会变得更加谨慎，可能满眼看到的都是风险。”刘琼岭说。
在她看来，这些负面情绪导致的一个直接后果是，投资机构做决策的周期明显变长。“很多机构都不太出手了。比如，以前一个月投资10个项目，现在一个月只投资2个，只有以前的20%-30%。”受此影响，一些创业公司无奈解散团队，另一些则和其他团队一同“抱团取暖”、资源共享。“还有一些人想出来创业，但是听说资本市场不好，又推迟了创业计划。整体上看，投融资速度确实有所放缓。”
刘琼岭的判断得到了诸多数据的佐证。清科集团旗下私募通数据显示：2015年10月国内共发生投资案例219起，其中177起案例披露了投资金额，总投资额19.65亿美元，案例数环比减少35.59%，同比减少29.58%；金额环比减少67.78%，同比减少30.54%。清科研究中心认为，即便考虑到国庆节假期的影响，投资市场的表现较9月仍呈现出下滑趋势，尚未走出“寒冬”。
并购频频，巨头也要“抱团取暖”
在这样的大背景下，互联网巨头们频繁的并购动作格外引人注目。
10月26日，携程和去哪儿宣布合并。据披露，携程与百度达成了一项股权置换交易：百度将拥有25%的携程总投票权，而携程将拥有45%的去哪儿总投票权。至此，中国最大的在线旅游巨头诞生了。
实际上，早在今年6月，去哪儿在发布财报的同时就披露了收到携程主动收购所有流通股的邀约，并于6月1日书面拒绝了该提议；携程方面立即反唇相讥，称收购谈判是去哪儿网主动接触的，而基于去哪儿网最近的业绩表现和公司行为，携程不再有与去哪儿网继续探讨可能的投资机会的兴趣，并终止了相关谈判。
众所周知，尽管携程和去哪儿是国内在线旅游领域无可争议的两大巨头，但两者却由于产品严重同质化、久陷“价格战”而长期处于亏损状态——老大携程赢了名号，在2014年亏损1.51亿元，老二去哪儿的亏损额更是高达18.4亿元。
但在去哪儿网大股东百度的居中撮合下，两大巨头终于开启了艰难整合。分析人士称，这一交易将减少双方因竞争产生的资源消耗，降低行业的无序竞争。更有人将其与滴滴快的、美团点评、58赶集等互联网企业的并购动作联系起来，指出巨头们之所以纷纷选择强强联合，正是为了在“资本寒冬”中“抱团取暖”。
其实，不论是阿里巴巴和腾讯联合推动的美团点评合并，还是腾讯和百度操盘的58赶集重组，抑或是阿里巴巴和腾讯主导的滴滴快的整合，“都体现了BAT（即百度、阿里巴巴和腾讯）在互联网全产业链的战略渗透”，BAT精英俱乐部创始人、阿里系资深创业人沈奇良接受《经济》采访时说。
几年光景，BAT在充分竞争的市场中形成了寡头垄断，稳稳分食着中国互联网产业的蛋糕。尽管业界一直不乏对于垄断市场侵蚀消费者利益的忧虑，但在武汉科技大学金融证券研究所所长董登新看来，这种自然集中会促使行业的转型升级，同时也会淘汰一部分低端、过剩产能，有利于行业健康发展。
而从产业发展的历史趋势看，巨头合并也是一个必然的结果。高德前副总裁、天使投资人、呱呱洗车董事长郄建军告诉《经济》记者：“与传统产业不同，互联网的竞争过于激烈，‘价格战’非常惨烈，内耗也很大。因此，双寡头的局面都很难形成，更可能的结果是每个行业只有一家巨头。”
58同城市场部的一位工作人员告诉《经济》记者，与赶集网合并前，由于竞争激烈，其投放网络广告的价格常常翻倍。“一个普通的网站链接广告，本来100万元就能够谈成。但只要遇到对手竞争，价格通常会翻上数倍。”更有甚者，58同城和赶集网的销售人员为了争取商家、客户，常常要安排一大笔经费用于送礼、请吃饭，导致二者利润率均出现了大幅下降。
大量重复的投入和“烧钱”却遭遇对手同样的迎击，有限的市场竞争在棋逢对手的情形下显得异常激烈。价格战打得越久，项目的投资回报率就越低，58赶集如此，美团点评如此，滴滴快的也是如此。
有鉴于此，沈奇良认为，巨头们之所以纷纷选择抱团，其实正是对前期投资失误的一种纠正：耗费大量资金才走到了今天的体量和规模，为了继续生存下去，必须进行整合。
“投资人给你10亿美元，‘烧’完以后你又来要钱，什么时候是头？什么时候可以赚钱？如果没有现金流，资本的耐性是有限的，它会撮合你们合并。”今日资本创始人兼总裁、58同城和大众点评的投资人徐新谈到企业合并时如是说。
刘琼岭也分析指出，大量并购的出现其实是产业成熟、结束“烧钱”的标志。“滴滴快的、美团点评等行业巨头的崛起，其实都是缘于移动互联网和智能手机的普及。在2010年和2011年，手机使用量增幅非常显著，这两年已经开始逐渐下行，整个市场趋于成熟和饱和。在这种情况下，继续‘烧钱’只会伤害投资人的利益，甚至会影响企业未来的融资，美团和大众点评就是这样。投资人已经开始不认可‘烧钱’的模式了，那为什么不合在一起呢？”
投资人不差钱，看好明年市场
巨头尚且倍受质疑，依赖“烧钱”模式谋求融资的中小型项目团队更是遭遇了前所未有的审视。
“据我了解，现在有很多美容类的APP和一些O2O项目正在寻求融资。我们仔细考量之后发现，尽管这些项目的用户量、日活量等数据表现不错，但其中的很多项目根本不具有投资价值。”景良投资执行董事陶峰接受《经济》记者采访时指出，这些公司前期投入了大量资金“烧钱”，获得了相当可观的用户量和日活量，但往往缺乏有效的商业模式和盈利支撑。如果是在牛市情况下，投资者认为可以借助股价上涨获利退出，这些项目还融资有望；但在熊市中，投资者看不到退出机制，它们的融资就会非常困难。
“今年上半年，所有跟互联网相关的股票都涨得太高了，其中非理性的成分非常大。”长期从事TMT领域投资的某资深投资人告诉《经济》记者，非理性繁荣的资本市场催生了大量泡沫，大大抬高了部分创业项目的估值。
而今年6月股灾发生后，二级市场出现了深度跌幅，这一趋势迅速向一级市场传导。投资人受到了刻骨铭心的伤害，短期内的投资决策趋于谨慎，开始向理性状态回归。投资人的投资意愿降低，大家普遍认为出现了“资本寒冬”。
“投资人恢复理性之后，往往更愿意选择一些有盈利能力或者真正服务实体经济的项目和标的进行投资。”上述投资人说，在这种情况下，短期内没有现金流的、纯“烧钱”模式的项目融资会比较困难。而据媒体公开报道，目前已有数千家O2O企业因此倒掉。
“但是我个人认为，这个‘寒冬’其实也没有那么‘寒’。最主要的原因是，整个国家还在经济结构转型的过程中，需要一个相对稳定、适当有一点泡沫的资本市场。因此，尽管钢铁、水泥等传统产业可能将会长期处于发展放缓的状态，但是代表了未来发展方向的新兴经济还是将呈现出较强的弹性和恢复力。”他说。
货币环境宽松，投资人手里不差钱
而在另外一些投资人看来，当下的资本市场依然十分火热。“不管是风险投资、挂牌上市，抑或是大公司之间的并购重组，我们自己感觉都是越来越火热，没有任何‘寒冬’的迹象。”中新融创现代农业事业部投资总监马力说，全球来看，仍然处于货币宽松的周期内，国内环境也不例外。
而在二级市场出现资本异动后，“尽管投资人的投资意愿非常低，但部分好项目的估值其实越来越高，也越来越难谈”，马力认为，这一迹象也说明目前远远不是“资本寒冬”。
董登新对此深以为然。他告诉《经济》记者，中国的资本市场并不差钱，而是缺乏好的投资项目。“我认为这不是资本荒，更不是‘资本寒冬’，而是‘项目荒’。”
与此同时，互联网巨头近期频繁的并购重组动作，在马力看来，也正是资本高度活跃的表现。“钱多了，肯定要找地方出。要么是投资实业，要么配置大宗资产。而在实体经济表现不好的时候，大量的存量资金必然会流向资本并购，龙头企业也因此能获得更好的机会和资源进行横向或纵向的整合。”
不过，并购重组的风险极高，从披露的案例看，7成以上的并购重组并不成功。“一般来讲，企业和它们背后的资本肯定是在有利可图的时候才会去做并购。什么时候有利可图呢？那就是整个下游水涨船高，二级市场有人埋单的时候。”马力说。
二级市场确实十分买账。在携程和去哪儿合并的消息公布后，携程股价每股应声上涨22%，收于创纪录的90.78美元；去哪儿每股上涨7.9%，至42.65美元，是8月10日以来最高收盘价，成交量接近3个月日均成交量的17倍；高盛也将两只股票的评级均上调至买入。
明年市场环境相对乐观
尽管受访对象对于当下是否处于“资本寒冬”的认识各不相同，但不约而同的是，他们对于明年的资本环境均保持着相对乐观的态度。
“2014年是资本市场非常疯狂的一年。但是，所有基金手里的资金是有限的，不可能无限疯狂下去。实际上，在今年上半年，不少基金已经开始恢复理性。但由于今年上半年的A股市场表现不错，一些基金又开始疯狂。不过，6月股价大幅下跌的趋势很快传导到了一级市场，七八月的投资情况已经开始变冷，之后更是越来越冷。”刘琼岭分析认为，一方面股市逐渐回调，另一方面投资人手里还有大量资金亟待投出，“我对明年的市场，还是相对看好的。到目前为止，我没有看到让这个‘寒冬’持续很久的因素。”
而在马力看来，如果美联储加息，这将是一个很值得警惕的信号。“加息会引起海外资金的回撤，特别是美元基金，进而引起整个货币市场的变动。但我觉得，加息的概率非常低，更可能的是维持不降息，至少到现在，我还没有看到不好的迹象。”
北京工商大学经济学院教授胡俞越接受《经济》记者采访时则强调，对于资本市场走向的判断不宜盲目乐观。
“由于股灾影响很大，主板市场、三板市场以及PE、VC等投资都非常谨慎，监管也比以往更加严格。而从宏观层面看，中国经济增速依然处在下行通道，全球经济也复苏乏力。国内外经济形势会让投资变得更为谨慎。与此同时，整个股市经历了70多天的暴跌，虽然也在逐渐回暖，但由于投资者的信心还没有完全恢复，不宜盲目乐观。”胡俞越预计，明年春天“两会”可能会释放一系列的政策利好。特别是“十三五”规划中的“创新发展”正式确立后，资本市场的情况将会有所好转。
如何度过资本寒冬？
曾经获得资本疯狂追逐、又在融资放缓之初被资本所抛弃的O2O们，用被它们快速“烧”掉的大量资金给所有的资本玩家们上了一课。在这其中，名噪一时的O2O洗车平台e洗车的诞生和关闭，值得诸多创业者和投资人借鉴与反思。
凭借2000万美元融资和疯狂“烧钱”，e洗车在短时间内便成长为全国最具规模的移动互联网洗车平台。其官方数据显示：在今年早期，e洗车日均新增用户量超过两万；洗车员平均月薪8000元，多者甚至能够达到1.2万元。然而今年10月，e洗车却突然遭到关停。
据其离职员工透露，由于业务发展过快，补贴过高，e洗车一度资金紧张。今年5月，e洗车裁掉了大量在薪资负担中占比较重的研发和商务拓展人员。
与此同时，在烧掉2000万美元之后，e洗车的下一轮融资仍然遥遥无期，不得不关停业务。
而A轮融资额仅为e洗车一半的呱呱洗车却生存了下来。其董事长郄建军在接受《经济》记者采访时表示，呱呱洗车已经获得Pre-B轮一亿元的融资。相较之下，呱呱洗车采取的商业模式和注重现金流的做法或许更加经得起市场的考验。
创业者：确定核心价值，放弃“流血用户”
记者了解到，e洗车的商业模式并不是单一的洗车业务，而是试图用低价等优势吸引客户，继而将其导流到汽车保养、汽车美容和汽车保险等多项增值服务以实现盈利。但事实上，这是一个十分艰难的过程。即便能够实现转化，转化率也会非常低。e洗车的洗车用户中，选择保养行为的转化率仅在5%-6%。即便洗车平台拥有千万级别的用户，但在其他业务上，每天可能只有十几单甚至几单而已。
而郄建军则认为：“洗车很讲究体验。洗车业务只有真正了解消费者需求，提供优质服务，才能体现对用户的价值。”
他指出，形成一门生意需要商家自己运转起来，也要有核心竞争力。到目前，只专注于洗车本身的呱呱洗车已积累了数十万付费用户，其中真正有刚性需求的消费者并没有因为价格上涨而流失。
魔力学院创始人张海霞也告诉《经济》记者，回顾诸多在“资本寒冬”中倒下的项目团队，一个共性问题就是缺乏核心产品和核心竞争力。
作为互联网行业内少见的极致追求内容的创业团队，张海霞对于魔力学院的产品价值非常自信。“从一开始，我们想做的就是一个价值沉淀特别深的产品，产品本身的价值就大到用户一定要付费。”
正因如此，张海霞笑言，尽管“资本寒冬”让她失去了随着资本泡沫起舞的机会，但却极大地提高了团队执行力。“大家一听，‘寒冬’要来了，好多项目都快死了，赶紧干活。我们开始做收费的课程，开始尝试新的商业模式、摸索服务流程，终于从情怀里走出来开始赚钱了。”
记者注意到，魔力学院上线的GMAT语法就是一门收费课程，标价998元。张海霞介绍说，这其实是技术团队对于收费模式和流程的一个测试，“但让我们没想到的是，居然真的有用户开始付费了，这也说明，产品真的很重要”。
张海霞预计，在相当长一段时间内，宏观经济增速将会持续走弱，但这对于她的团队来说，恰恰是个好消息。“一方面，政府一定会释放政策红利继续鼓励创新创业；另一方面，经济环境不佳的时候，企业不招人、学生找不到工作，大家很可能会继续投资教育，提高自己的竞争力，来竞争有限的岗位，这样一来成为我们用户的概率就会变大。”
36氪联合创始人周尤接受《经济》记者采访时表示：“在市场形势不好的时候，企业要更加做好核心路径和核心模式，不宜过度分散资源。与此同时，把核心业务放在和长期商业价值相关的部分，也将增强投资人的信心。”
在武汉科技大学金融证券研究所所长董登新看来：“目前，VC、PE期待的是高成长性的原创项目，甚至是具有颠覆性的高端创新项目。因此，对于企业来说，关键在于认清自身的实力和优势，挖掘出有效的商业运营和合理盈利模式，加强核心竞争力，才能吸引外部资本，度过所谓的‘资本寒冬’。”
小饭桌创业课堂财务顾问团队负责人刘琼岭则指出，创业者不应该是为了创业而创业，而应该考虑清楚产品的附加值到底是什么。“我会给这个行业带来什么？有没有信息更对称化？有没有做一些新的变革……长期来看，创业者收入的资金就是他们对于产品附加值的定价。附加值高的收入就更多，附加值少就更容易受到外部环境的影响。”
更重要的一点是，在当下的资本环境中，企业不应该再用纯粹的补贴追求规模。“那些冲着补贴来的人，也就是所谓的‘流血用户’，并没有忠诚度。在‘寒冬’的时候，企业应该更少地抓这批用户，或者干脆放弃他们，而应该着重筛选出对你的产品依赖性更强、愿意付钱的用户。”刘琼岭说。
项目团队：投靠BAT
一步领先，步步领先。经过十余年的资本和企业运营积累，百度、阿里巴巴和腾讯这三大互联网巨头聚集了难以想象的资源和人才。尽管市场吹来的寒风让BAT不同程度地减少了用工需求，但不可否认的是，投奔BAT等具有极高现金流和估值的互联网公司仍不失为在“寒冬”中挣扎的项目团队的最佳选择之一。
今年1月，百度宣布收购人人所持的全部糯米网股份；2月，阿里巴巴11亿美元现金收购高德余下的72%的股份，腾讯买下大众点评20%股份的消息也尘埃落定。从这一系列产业布局看，BAT剑指生活服务业的意图愈发明显。
对此，BAT精英俱乐部创始人、阿里系资深创始人沈奇良表示，除非找到新的模式，证明其商业价值，否则最终这些生活服务业公司可能无法独立形成产业。他认为，从公司内部进行变革也比较困难，因为其中牵扯利益很多，而资本总是倾向于出口，重新整合，再次找到新的商业模式的风险依然存在。
但对于BAT而言，情况就不同了。这是因为，BAT本身也需要通过并购加固企业核心优势。这样看来，创业者不仅可能被BAT增持，甚至可能在团队和产品具备优势的情况下被BAT全资收购，获得发展的第二春。
“并购是找死，不去并购是等死。但找死可能成功，不去并购可能就没你的事了。”参与腾讯收购盛大文学的财务顾问汉能投资CEO陈宏曾如是描述他的客户。
伴随着互联网产品的不断升级和刷新，对于创业项目出售时机的要求也愈加严苛。况且，“资本寒冬”的来临使得许多创业公司在多轮融资之后几乎丧失了溢价空间，即便上市也只能取得有限的增长。在回报近似的情况下，选择风险更低也更为便捷的出售方式，不失为一种合理选择。
投资人：更加耐心，更加专业，更加独到
在“资本寒冬”中，部分投资机构受到的伤害并不亚于亟需融资的项目团队。
“上半年过于激进的、在高点投入比较多的、用杠杆的投资机构，都可能会在本轮‘寒冬’中受到比较大的影响。而上半年保留现金流的，到现在就可以比较从容地做投资了。”长期从事TMT领域投资的某资深投资人士说。
张海霞则告诉《经济》记者，尽管她遇到了不少相当优秀的投资人，但她所接触的大部分投资人，要么跟随相对知名的投资机构做出投资，要么依赖运营数据评判某一个产品的价值。“用户量有多少、日活有多少、留存怎么样，都是依靠这些指标来判断。但一般来讲，用户数据表现特别好，基本上暗示着这个行业已经很成熟了。”
她引用美国学者埃弗雷特·罗杰斯的创新扩散理论指出，任何新鲜事物的发展轨迹都遵循着一套固定的逻辑。“创新者推出新事物之后，只有少数人会率先尝试。因为太新的事物，大多数人是接受不了的。这些早期的少数人帮助创新者推广之后，才会扩散到大众。这是一个必然的过程。我觉得投资人应该比我懂这些，但我所接触的大部分投资人，还是在通过数字做判断。”
董登新也指出，当前的投资市场过于功利。“VC和PE都已经形成了在不冒太大风险的情况下赚‘快钱’的习惯，但是现存的优质项目太少，尤其缺乏可以马上IPO的项目。”他说，“赚快钱”的时代可能已经过去，互联网企业野蛮扩张的态势也已经告一段落，VC和PE需要以更加专业和独到的眼光关注并挖掘原创项目，这也是资本市场与创业形势共同成长的过程。