为科创提供全生命周期服务

当中国经济的巨轮向着产业转型升级乘风破浪，加快实施创新驱动发展战略，加快实现高水平科技自立自强，资本市场大发展，稳步提高直接融资比重的黄金机遇期也随之而来。

产业转型升级的呼唤

研究表明，实体经济行业变化导致金融结构和资本市场的相应变化。分析我国上市公司的结构，折射出中国经济的创新性更加突出。截至2022年，我国战略性新兴产业上市公司超过2500家，市值占比由2018年末的23.4%上升到41.4%。以新一代信息技术、生物医药、新材料为代表的高科技行业市值占比由2012年的11.7%增长至超28%。市值超千亿元的新经济行业上市公司由10年前的4家发展到现在的51家。10年前，我国市值最大的10家公司全部是金融和能源类企业，而目前诸如宁德时代、比亚迪等科技公司已脱颖而出。集成电路、新能源等新兴产业在资本市场已形成集聚效应。

资本市场服务创新驱动发展战略，助力中国经济高质量发展取得了巨大成就，但是从金融体系需要更加适配实体经济的角度看，仍任重道远。日前，证监会召开2023年系统工作会议提出，稳步提高直接融资比重。聚焦支持科技创新这个关键，统筹多层次市场体系建设，统筹股市和债市协同发展，统筹一二级市场动态平衡，进一步畅通“科技—产业—金融”良性循环。稳步提高直接融资比重，资本市场支持科技创新的重要性提升到了新高度。

“从国际经验看，在支持科技创新方面，以资本市场为中心的直接融资体系相较于以银行为中心的间接融资体系具有更大的优势。”中国银河证券首席经济学家刘锋表示，资本市场能够为科技创新企业提供全生命周期的融资服务。资本市场具有更长的投资期限和更高的风险偏好，其风险定价和利益共享的机制与科技创新企业的特征更加匹配。通过股权融资，科技创新企业可以有效降低负债并优化资本结构，为研发提供长期稳定的资金支持。此外，资本市场还可以有效规范企业的公司治理，有效激发企业员工的创新热情和动力。

“我们需要新的金融业态，帮助分散新科技到新产业转化过程中的风险，从而推动产业结构的转型。”中国人民大学学术委员会副主席、中国资本市场研究院院长吴晓求认为，还有一个重要原因，随着居民收入水平提高，要求金融体系为社会提供财富管理的平台和机制。人们的收入越来越高，已经不愿意或者不甘心把剩余收入变成银行储蓄，而是希望分享中国经济向更高端升级的红利。这些也从客观上推动我国资本市场与中国的科技创新携手同行，相互成就。

业内专家表示，稳步提高直接融资比重，把更多的资本市场资源投向科技创新领域，是一个远近结合的话题，具有长期性、趋势性和波浪性。提高直接融资比重与经济环境、金融结构、市场形势、资金供求等多种因素密切相关。2019年我国设立科创板并试点注册制吹响了冲锋号。目前，注册制下上市公司突破1000家。2019年以来，A股投资者每年平均新增1600万，目前日均交易金额约1万亿元，较2018年增长1.5倍，我国资本市场活力与韧性显著增强。日前，全面实行股票发行注册制启动实施，将更大赋能中国创新。

“三个统筹”托举创新

新的历史阶段，提高直接融资比重，是波浪式前进，螺旋式上升。一个关键是抓住支持科技创新这个着力点，善于利用市场机制作用，加强政策引导，建立更大针对性的更强的覆盖股债融资和并购重组的制度安排，做好“三个统筹”，进一步畅通科技—产业—金融的良性循环。

首先，统筹多层次资本市场体系建设，以多样性的机制安排更好促进投融资对接，不断健全资本市场功能，有效拓展市场广度和深度。

关于多层次资本市场服务创新的重要作用，有一个苹果公司的成长故事广为流传。作为全球市值最大的科技公司之一的苹果公司，其在创立初期接到首批订单时，缺乏启动资金，向当地银行申请贷款被拒绝。1977年，红杉资本和某天使投资人共投资75万美元，苹果二代计算机的研制才得以继续。1980年，苹果公司成立4年后，在美国纳斯达克IPO融资约1亿美元为苹果发展壮大起到了关键作用。

如今，这样的故事在中国资本市场层出不穷，这让美国彭博社惊呼：“中国的创业者逐渐崛起成硅谷真正的劲敌。”我国已初步形成了以风险投资、私募股权、区域性股权交易市场、新三板、京深沪3家证券交易所为架构的多层次资本市场体系，覆盖处于不同发展阶段的科技创新企业，为其提供融资服务。

日前，全面实行股票发行注册制改革正式启动。专家表示，这将为符合国家战略的优秀企业带来更为高效便利的融资机会。在全面注册制下，资本市场服务实体经济，特别是助力科技创新产业发展的作用进一步凸显。中国证监会副主席李超表示，我国多层次市场体系日益完善。沪深主板突出“大盘蓝筹”的特色，科创板坚守“硬科技”的特色，创业板保持“三创四新”的特点，北交所和新三板注重服务创新型中小企业。同时，创投和私募股权投资基金也发挥出日益重要的作用，资本市场服务实体经济的广度深度显著拓展。普华永道中天会计师事务所（特殊普通合伙）首席合伙人李丹认为，多层次资本市场体系架构的构建，既考虑了行业科技含量上的区别，也考虑了商业化成熟程度的区别，还考虑了企业规模的区别。全面注册制改革后，我国资本市场支持不同行业、不同阶段企业的架构已系统性搭建。

其次，统筹好股市和债市，推动公司债、资产证券化和REITs（基础设施领域不动产投资信托基金）市场协同发力，增强股债融资、并购重组政策对科创企业的适应性和包容度。发挥好交易所债券市场非金融企业直接融资生力军作用。目前，交易所债券市场实现跨越式发展。非金融企业债券余额约12万亿元，占全市场比例超四成。

再次，统筹好一二级市场动态平衡。协同推进投资端改革，把蛋糕做大，使资本市场始终保持合理充裕的流动性，为直接融资提供稳定充沛的资金支持。“要积极引导更多中长期资金入市。”业内专家表示，接下来要推动社保基金、基本养老金、年金基金等优化投资运作制度，更好发挥中长期资金作用。要抓住长周期考核和保险会计核算优化这两个突破口，推动保险资金长期投资改革试点落地，持续推进个人养老金投资公募基金工作，加大产品创新力度。

“深水区”敢啃“硬骨头”

毋庸讳言，我国资本市场与科技创新的对接仍然存在着一些短板和“深水区”。如何补齐短板，进一步畅通科技—产业—金融的良性循环至关重要。

“加强信息披露，更好地发挥资本市场风险定价功能。”刘锋表示，科技创新不确定性大，其成功率甚至只有百分之几，对其进行“合理”定价本身就有很大难度，如果信息披露不充分，投资者更是很难对投资标的做出合理的价值和风险判断，也不利于保护投资者。针对科技创新企业，要加强对其真实技术水平、研发实力等信息的披露，要保证披露的信息及时、准确与完整。

“对于资本市场支持科技创新，双手赞同，但也要防止两个A股老问题的负面作用。”一位投资者告诉经济日报记者。一个是大股东迫不及待减持，尤其是大面积减持，让人疑虑。一个是高比例股权质押，相当于提前套现，特别是一些上市公司股权质押后去干别的事而不是专注主业。“在A股，高新技术上市公司的股票已具有巨大吸引力，但是如果创始人一个劲减持或者股票质押，这给投资者什么感觉呢？如果他们都对企业未来没有信心，那二级市场为什么要去接盘？”这位投资者的疑问，颇具代表性。市场期待相关的配套政策继续优化完善。

还有一些受访的投资者建议完善退出机制，激活优胜劣汰的市场机制。科技创新企业一大特点是不确定性较大。一些企业有机会成长为行业龙头，但也有较多企业的发展可能达不到预期，甚至有可能失败，这就尤其需要激活市场的优胜劣汰机制，逐步形成“良币驱逐劣币”的正向反馈，从而充分发挥市场的资源配置功能，更好支持科技创新。成长创新型企业往往具有更大的不确定性或风险，理应具有更大的退市率。

此外，要坚持市场化法治化，营造稳定、透明、可预期的发展环境，进一步推进资本市场制度型开放，使我国资本市场的国际吸引力和竞争力进一步增强。